祁连山：区域水泥龙头，价值投资深度分析（600720）

祁连山是甘肃和青海区域的水泥龙头。

公司水泥熟料设计产能为甘肃省最大，青海省第三，分别占到甘肃省全省的43.18%和青海省全省的15.31%。
祁连山是中国建材集团布局在西北地区的重要水泥成员企业，是北方水泥企业中的优秀公司，公司经营质量优异盈利能力突出。

股价从2020年2月份的不到10元，到目前最新股价超过20元，涨幅达到2倍。

未来是否还有投资的价值？未来的成长性如何？做相关的数据分析提供参考答案。

一、合并资产负债表

1、总资产

2015-2019 年，祁连山的总资产金额分别为：108.4亿、108.4亿、106.4亿、101.4亿、970.1亿，107亿

总资产增长率分别为：0.03%、 -1.62%、 -4.91%、 -4.33%、 10.32%

从数据上看，公司的总资产是比较稳定的。

2、资产负债率

公司的资产负债率分别为：48.69%、 47.98% 、41.80%、 34.77% 、30.08%

从数据上看，公司的资产负债率呈现下降的趋势，最近2年公司的资产负债率在30%多，说明公司未来的经营风险相对较小。

3、有息负债和货币资金

2015-2019 年，祁连山的有息负债总额分别为：38.3亿，30.9亿，24.6亿，14.3亿，7.7亿。

从数据上看，公司的有息负债以比较大的幅度减少。

2015-2019 年，祁连山的货币资金分别为：6亿、6.2亿、7.9亿、4.8亿，4.5亿

2015-2019 年，祁连山货币资金与有息负债的差额分别为：-32.3亿，-24.7亿，-16.7亿，-9.5亿，-3.3亿。

最近5年货币资金均小于有息负债总额，说明该公司在短期内有一定的偿债风险。
得力于有息负债总额大幅度减少，因此它们的差距也在进一步缩小。

4、应收应付和预收预付

计算出祁连山 2015-2019年连续 5 年应付预收与应收预付的差额分别为：-1.3亿、2.7亿、3亿、4.9亿、11亿。

从数据上看，最近4年应付预收与应收预付的差额均为正数，而且还不断扩大差距，说明公司的行业地位较高，话语权在增强。

但是因为海螺水泥该值最近5年均为负数，行业龙头该值都为负数，区域龙头的话语更强？

又考虑到货币资金与有息负债总额的差额均为负数，说明该科目不可单纯只看数据。

祁连山最近3年的应付票据均在增加，因此从以上3个角度来看，说明这数据不能直接反映出公司的话语权在增强。

公司应收账款与总资产的比例分别为：5.51%、 4.74%、 4.64% 、3.81%、 3.66%

该比值呈现逐年下降的趋势，这是好事情。

5、固定资产

2015-2019年固定资产、在建工程、工程物资的合计金额与总资产的比例分别为：66.39%、 64.25%、 64.19%、 65.77% 、66.15%

说明公司属于重资产型的公司，未来维持竞争力所需的成本相对较大，需要注意，海螺水泥该科目的比值不到40%。

6、每股净资产

公司最近5年的每股净资产分别为：6.2、 6.3 、6.9 、7.4、 8.8

小幅度上升，但是该比值不到10，海螺水泥该值最近2年超过20。

二、合并利润表

1、营业收入

2014-2019年，祁连山的营业收入金额分别为：61.5亿、48.4亿、51.1亿、59.7亿、57.7亿、69.3亿。

公司的营业收入增长率分别为：-21.22%、 5.62% 、16.71%、 -3.25%、 20.03%

从数据上看，公司的营收有点起伏。
好的公司一般是稳定的发展。

2、毛利率

公司最近5年的毛利率分别为：21.98% 、28.24%、 30.87%、 33.10%、36.59%

公司的毛利率呈现逐年上升的趋势，这是好事情，2019年的毛利率甚至比海螺水泥还高。

3、费用率

公司最近5年的费用率分别为：23.02% 、21.58% 、18.80%、 15.29%、 15.05%

该比值也呈现下降趋势，这是好事情。

费用率/毛利率分别为：104.77%、 76.42%、 60.91%、 46.20%、 41.14%

该比值逐年降低，说明公司的成本管控能力在增强，但是和海螺水泥还有很大的差距。

4、主营利润率

2015-2019年公司的主营利润率分别为：-1.94%、 5.58% 、11.02%、 16.52%、 20.32%

最近2年均在15%以上，这是好公司的表现。

主营利润/利润总额分别为：-58.35% 、153.23%、 99.05%、 114.05%、 92.03%

除了2015年为负数外，其余年份表现的都不错，说明公司的净利润质量高。

5、净利润现金含量比

公司最近5年的净利润现金含量比分别为：476%、 634% 、192% 、185% 、154%

公司该科目没有问题，该比值远超过100%。

6、归属于母公司的净利润

公司最近5年归属于母公司的净利润分别为：5.62亿、1.8亿、1.67亿、5.75亿、6.55亿、12.3亿，

公司最近5年归属于母公司净利润增长率分别为：-68.10%、 -7.06% 、245.00% 、13.93% 88.48%

最近3年表现不错，以很快的速度进行发展。

三、合并利润表

1、造血能力

2015-2019 年，祁连山的经营活动产生的现金流量净额分别为：6.42亿、8.57亿、10.2亿、12.8亿、20.2亿。

公司可以通过自身的造血能力满足扩大再生产。

2、成长能力

计算出公司连续 5 年“购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金” 与“经营活动产生的现金流量净额”的比率分别为：24.80% 、11.90% 、7.87%、 26.14%、 37.80%

说明公司仍在快速的发展。

3、现金分红

公司最近3年的分红率都在30%以上，算是比较慷慨的，和海螺水泥的分红率类似。

4、公司类型

公司最近5年的类型都是“正负负”和“正正负”型，属于优秀公司的表现。

5、看现金净增加额

公司最近2年的现金净增加额分别为：-2.87亿和-1.06亿。

2018年的现金净增加额-2.87+现金分红1.79亿=-1.08亿

2019年的现金净增加额-1.06+现金分红2.3亿=1.24亿

说明2019年表现比2018年要好。

6、现金余额

现金余额从最近3年的数据来看，呈现下降的趋势，2019年为3.2亿。

这个问题需要关注。

四、估值

首先公司的净利润现金含量比超过100%，公司的资产负债率小于50%，可以进行估值。

首先2020年公司的营业目标是68亿元，2019年的营业收入为69.3亿元。

又因为公司的成本管控能力一般，参照2019年归属于母公司的净利润为12.3亿元。

说明公司2020年度的归属于母公司的净利润应该和2019年相差无几。

假设2020年归属于母公司的净利润为12.5亿元。
合理的市盈率和海螺水泥一样为10倍。

归属于母公司的净利润未来2年以20%的速度增长。

2020年的预估市值=2020年预估归属于母公司的净利润12.5亿*10=125亿。

2021年的预估市值=(12.5亿+12.5*20%)*10=150亿。

2022年的预估市值=(15亿+15*20%)*10=180亿。

目前市值为160亿，偏高估，但是长期持有问题应该不大。

通过计算该股的好价格在23元左右。

五、结语

公司的成长性还是值得期待的。

2020 年甘肃省年度计划投资1779 亿元，同比提高33%，计划新开工项目50 个，包括西宁至成都铁路甘肃段、兰州至合作铁路等。
测算2020 年新开工重点项目全年有望带来水泥新增需求961万吨，相当于2019 年产量的21.8%

2020年是中国建材承诺整合西北水泥同业竞争期限的最后一年，祁连山、天山股份与宁夏建材有望迎来整合。
整合方案的落地将使得甘肃水泥市场进入寡占阶段，并有力遏制外来水泥的流入，增强祁连山对甘肃市场的控制力。

公司仍有一定的问题：

1、主要是有息负债金额比较大，多于货币资金，这个科目未来需要持续关注

2、营业收入不太稳定，过于依赖某个市场。

当然以上只是个人的分析，如果在今年初买入那应该是个好价格，涨幅超过100%。
现在买入可能涨幅不会太大，只能享受其长期分红了。

（来源：邱羡宇）