(西部矿业)关注铜景气上行带来的产业债机会

关注铜景气上行带来的产业债机会
行业景气展望来看，21 年铜精矿或继续供不应求，宏观环境对铜价有支撑，铜价中枢有望上行，但铜冶炼费或继续承压。
微观主体来看，我国铜企以铜冶炼为主业，铜矿资源不足，主要通过海外并购等补充，需要注意海外收矿的一些风险。
剔除长期停滞项目的有效铜矿储备越多、自给率越高，品质越好，公司铜业务的竞争力就越强，同时，拥有较多其他有色产品储备也将增强公司抗风险能力。
21 年有色子行业需求或大多向好，建议关注优质铜企的投资机会，可适当下沉。
21 年铜或仍供不应求，铜价中枢有望上行 21 年铜精矿或继续供不应求，宏观环境对铜价有支撑，铜冶炼费或继续承压。
商品需求端来看，疫情常态化后海内外需求共振修复将明显增加铜精矿需求；供给端来看，较高的铜价有望刺激原生铜、再生铜供给增加，但仍受制于16-17 年投资较低迷、疫情扰动等的不确定性。
预计21 年铜精矿供需缺口将较大，铜价有望高位运行。
金融属性来看，通胀压力持续、美元不会趋势性上升将对铜价形成支撑。
冶炼方面，铜精矿或持续供不应求，持续低迷的冶炼费用或继续承压，铜矿自给率更高的铜企更有望受益于铜价上行。
铜企发债主体以国企为主，大多涉及有色产业链较多产品截止21 年3 月31 日，17 家铜企发债主体（含集团及子公司）中，央企5家，地方国企9 家，存续债占比分别为37%及53%，AA+级（含）以上主体存续债占比97%。
除铜板块外，大型铜企大多涉及其他有色，拥有矿产资源的其他有色板块能增大盈利水平和抗风险能力。
21 年看好铜、电解铝、钴、锂和镍等有色金属及贵金属行业景气度，除铜冶炼外，还涉及电解铝、钴锂镍等有色金属业务及贵金属的铜企有较大的景气上行动力，如紫金矿业、洛阳钼业、金川、中国铜业等。
铜业务盈利与铜矿密切相关，海外并购矿产风险值得关注铜企铜板块业务主要包括铜冶炼、铜加工、铜贸易等，其中冶炼是核心业务，贸易毛利较低，加工盈利取决于细分产品。
铜矿资源越多，自给率高、品味好的主体盈利改善的空间越大。
目前我国铜矿资源储量较多的主体大多有海外并购矿产，投资项目大多在南美、非洲等欠发达地区，需要考虑当地的政治、经济、社会稳定性和劳动供给风险等，如艾娜克铜矿、北秘鲁铜矿、秘鲁白河铜矿等项目十多年无进展。
在考虑有效铜矿储量时，我们剔除长期停滞项目，综合自给率、品味、铜冶炼毛利等来衡量企业铜板块业务的竞争力。
综合打分与投资建议 除业务竞争力外，综合打分还关注财务方面的差异，包括盈利、负债、偿债能力等。
整体来看，15 年以来行业盈利改善，但18 年以来冶炼费压降对盈利的压力加大；行业投资增速较低使得企业自由现金流好转，资产负债表修复。
21 年铜价中枢有望上行，有色品种大多向好，建议关注铜矿丰富、产业链完整的主体投资机会。
铜发债主体可分为三档。
第一档铜企整体抗风险能力较强，且将受益于行业景气改善，可适当拉长久期；第二档铜企有望受益于行业景气改善，可控制久期，适当下沉；第三档铜企中无资源储备的祥光铜冶炼业务或面临一定压力，西部矿业需关注区域金融环境等负面影响。