毛利率下坠欲加码商业板块 新城控股不重规模仍热衷拿地？
深陷前董事长“丑闻”一年半之后，新城控股集团股份有限公司(下称“新城控股”，601155.SH)交出了一份较好的答卷。
2020年，新城控股营收为1454.75亿元，同比增长69.46%；归母净利润152.56亿元，同比增长20.56%。
资本市场对这匹曾经的黑马充满期待，新城控股今年累计涨幅超30%，但公司却不断传达出“不重规模”的信号。
2021年，新城控股销售目标为2600亿元，相比2020年增速仅3.6%。
另一方面，新城控股在拿地速度方面仍未放慢脚步。
《投资者网》近期就此联系到公司方面，并得到了一些答复。
合同销售增速放缓
公开资料显示，新城控股集团1993年创立于江苏常州，2015年上市。
2019年，前董事长王振华深陷性侵丑闻，新城控股的命运旋即急转直下。
“地产二代”王晓松临危受命，不断转让低效资产，回笼资金。
2020年，新城控股交出营收、净利润双增的成绩单，但销售额却出现负增长。
2020年，公司累计合同销售金额约2509.63亿元，比上年同期下降7.33%。
在克而瑞2020销售排行榜上，位列行业第12位。
中指研究院数据显示，新城控股今年一季度累计合同销售金额约496.47亿元，同比增长60.25；销售额排名第16位，而去年同期排名第12位。
不仅如此，部分核心财务数据也有所下滑，如净资产收益率(加权)，从2019年的36.86%下滑至2020年的33.9%；毛利率为23.5%，同比下降9.14个百分点；净利率为11.32%，下降4.2个百分点%。
对此，新城控股对《投资者网》回应称，“新城控股保持业绩稳健增长的一个很重要原因就是坚持‘住宅+商业’的双轮驱动战略；毛利率下滑是因近年来公司规模快速扩张，并战略性进入一些新的城市，包括部分非长三角的低能级城市，没有体现出规模优势。
同时人才储备显得不足，管控能力尚待加强。
”
“从整个行业大趋势来看，各地不断出台限地价、限房价政策，未来行业的超高回报很难再出现，2020 年获取的项目 86%位于高潜力城市，毛利率已有一定程度改善。
”
三四线市场“降速”
新城控股从区域性房企一步步发展壮大，离不开三四线棚改。
2014至2015年，房地产行业低迷时期，创始人王振华利用杠杆逆周期操作，在三四线城市抢夺低价地块，踏准了房价快速上涨节奏，以及长三角三四线棚改去库存红利，土地货值短期内放大，销售额连年翻倍。
最新数据显示，新城控股约六成土储分布在三四线城市。
“2020年，新城控股86%位于高潜力城市。
一二线城市占比40%，长三角强三四线城市占比30%。
2021年，公司重点关注一二线城市及长三角三四线。
”新城控股告诉《投资者网》。
但今时已不同往日。
社科院金融所近期发布《中国金融报告2020:新发展格局下的金融变革》指出：“一、二线城市与三、四线城市之间的房价表现将会分化加剧，房地产行业的集中度未来有望持续提高。
这意味着，未来三、四线城市的中小房地产开发商会面临较大的经营风险。
”
商业地产业务也面临同样的风险。
公司官网显示，新城控股商业开发的核心产品是吾悦广场。
通过避开一二线城市的竞争，吾悦广场下沉到二三四线城市中的偏远区域，从地方政府手中拿到低廉土地，拉动区域土地货值增大。
截至2020年底，新城控股于28个省份、98个地级市布局吾悦广场163座，已开业及管理输出数量为100座。
其中，一半以上分布在三四线城市。
新城控股曾对吾悦广场寄予厚望。
2018年，公司行政总裁吕小平表示，预计每个吾悦广场前十年的平均租费收入可以达到1.32亿元，投资回收期可控制在6年以内。
2020年，吾悦广场商业运营总收入57.21亿元，剔除5个但尚未纳入2020年业绩的商业项目，吾悦广场平均收入0.6亿元，相比2019年0.65亿元的平均收入进一步下滑。
就此，新城控股就此向《投资者网》称，“2020年为与商家共渡难关，新城控股曾两次推出租金减半政策共计67天，减免租金收入总计达到5亿元。
2020年新开业项目当年租金收入因开业时间较短且尚处于培育期，而并非收入‘不及预期’。
”
“2020年，新城控股商业运营总收入增长至57.21亿元，其中吾悦广场商业运营总收入增长至56.70亿元，超额完成55亿元租金管理费用的目标，同比上涨34%。
”
值得一提的是，吾悦广场还为公司贡献了不少利润。
2020年，新城控股的公允价值变动收益为25.24亿元，投资为30.81亿元，合计56.05亿元，占新城控股净利润的34%。
新城控股在年报中表示：“如果相关的评估方法或假设发生变化，将影响投资性房地产公允价值的估计，该差异将对公允价值变动损益产生影响。
”
也就是说，这些多半布局于三四线城市的吾悦广场，一旦整体估值缩水、运营效率走低的话，公允评估增值或下跌，并进一步影响新城控股的归母净利润。
“公司利润表中投资收益的主要部分为来自于合联营公司的权益利润，该部分利润为非并表房地产公司的正常业务利润。
”新城控股如此向《投资者网》解释，“每年公司的公允价值评估，是由国际知名评估事务所戴德梁行进行的第三方客观评估。
截至2020年末，公司已陆续发行2期吾悦广场CMBS等资产证券化的产品，新城控股旗下多家吾悦广场凭借自身资产的优质性及良好的运营情况，获资本市场认可。
”
债务问题引争议
除下沉市场红利不再之外，新城控股还受制于现金流。
因新增土地较多，新城控股2020年经营性现金流净额为3.82亿元，同比下降99.12%。
2020年，新城控股剔除预收账款后的资产负债率74.12%，净负债率43.65%，现金短债比1.68倍。
第一项踩中红线。
另据《21世纪经济报道》，公司存在明股实债的嫌疑。
通过这种方式，公司可以将债务隐匿于表外，隐藏其真实负债水平。
其指出，过去5年，新城控股少数股东投入了大量资金，贡献了40%左右的净资产，却只分享了5.07%-14.07%的报表利润。
少数股东的资金，5年来的年投资回收率仅在2.88%-9.05%之间。
对此，新城控股对《投资者网》解释称，“公司不存在‘明股实债’的情况。
原因有：少数股东仅依靠项目融资杠杆，上市公司还可运用公开市场等直接融资提高收益率；少数股东不涉及公允价值变动；少数股东对高毛利综合体项目少有参与。
”
其还补充道，如果按常规口径的现金短债比来看，截至2020年年末，公司在手现金余额624亿元，短期债务239.13亿元，现金短债比则达到了2.6倍，连续三年经营现金流为正；2020年11月起，三家境外评级机构均上调了公司的主体评级；截至2020年末，银行的授信总额度为1102亿元。
此外，新城控股还要确保子公司现金流稳健，尽管部分子公司带来了内控问题。
最新公告称，2021年，新城控股预计对公司全资子公司净增加担保额度300亿元，对控股子公司净增加担保额度600亿元，对合营公司及联营公司净增加担保额度300亿元。
“该公告仅为2021年度担保计划，全年担保金额需以实际发生情况为准；新城控股一季度新增土地货值385.9亿元、新增土地建筑面积384.8万平方米，均位列TOP10，补货充足，业绩增长动力强劲。
”公司方面表示。
此外，据企查查数据显示，新城控股子公司南通市鸿茂房地产有限公司因违反了《江苏省城乡规划条例》，近期受到行政处罚；昆明悦宸房地产开发有限公司多次因环保卫生问题被处罚；另外还有，银川新城吾悦房地产开发有限公司因未取得施工许可证的情况下开工，武汉新城创置置业有限公司擅自挖掘城市道路。
对于上述问题，新城控股避而不谈。
“不重规模”仍拿地
“以资本回报率为核心，聚焦利润”成为了新城控股最新战略的关键词。
2020年报业绩会上，王晓松表示：“公司对规模的追求度没有之前那么高，放在相对靠后的位置，而是更注重包括盈利能力等在内的发展质量。
”
2020年以来，新城控股就不断强调着“不重规模重质量”。
但事实上，公司在拿地速度方面并未打算放缓。
2020年，新城控股拿下120宗地块，相比2019年的72宗大幅增加。
其中还不乏高溢价拿地。
2020年4月、7月及8月，新城控股在温州、武汉、昆明拿地时，分别溢价25.76%、45.58%与54%。
2018年至2020年，公司每平方米拿地成本分别为2330元、2421.48元、3031.11元，逐步上升。
王晓松表示，2021年还是执行“销售额的40%用于拿地”策略，即2021年新城控股拿地预算仍高达千亿元。
原因不难理解，新城控股2020年排名在行业第12位，本就已有所下降，并且大有被赶超的势头。
克而瑞统计，紧随其后的金地集团在2020年完成2426亿元销售额，与新城控股之间相差不过数十亿元。
除此之外，新城控股商业板块准备继续高速扩张，目标新开业吾悦广场30座。
从现有规划看，商业竣工的比例将达到新高。
2021年，预计竣工4309万平方米，其中商业1557万平方米，住宅2752万平方米。
2020年，新城物业出租及管理毛利率达到70.8%，表现明显优于住宅销售。
标普对此表示担忧，其在研报中指出：“新城控股中端购物中心的定位加上低线城市的位置，可能会在一定程度上削弱吾悦广场的租金稳定性，因为租户更容易受经济周期波动的影响。
”
IPG中国首席经济学家柏文喜表示：“随着商业自持和管理面积、资产规模的迅速增加，新城强化与重视商业是必须的。
部分吾悦广场处于三四线城市，培育时间较长，资产增值速度和现金流都比较差，暂时无法断奶。
住宅业务作为维持公司规模和实现现金流平衡的主要依托，是不可能淡化的。
”
（文章来源：投资者网）