文/牛播坤；甄茂生（华创宏观）
主要观点
12月9日，中央政治局召开会议研究2017年经济工作。十八大至今，历次年底政治局会议在部署来年经济工作时均坚持“稳中求进的工作总基调”，本次会议进一步将其上升为“治国理政的重要原则”，“对指导明年经济工作具有特别重要的意义”。从“稳”来看，总量稳增长已有所淡化，更加强调结构上防风险；“进”则体现各领域改革“加快推进”上，我们重点关注五大任务取得实质性进展和建立地产长效机制。具体观点如下：
总量上稳增长有所淡化。本次会议在总结16年经济工作时，称经济运行“保持在合理区间”，往年的用词是“平稳”；在部署17年经济工作时，首要强调供给侧改革为主线，适度扩大总需求置于后，去年则是“适度扩大总需求的同时，提高供给体系质量和效率…”。结合当前就业、企业债务等核心考量和GDP增速的关联度弱化，总量上稳增长的诉求或已弱化。
更加强调结构上防风险。本次会议在谈及矛盾和问题时，除去产能过剩，重点谈到“一些领域金融风险显现、部分地区困难较大”。金融领域，从债市杠杆、险资举牌到资金违规介入楼市和土地拍卖，银行理财和险资的穿透监管正成为防风险的重点，17年还将延续；困难地区则以东北为代表，中央已启动新一轮东北振兴计划。
三去一降一补要求实质性进展。回望16年，三、四线库存未见实质性去化，非金融企业杠杆上升的速度边际放缓、但仍在高位，去产能也以闲置无效产能为主、我们根据资产周转率拟合的产能利用率依旧低迷。本次会议要求17年五大任务取得实质性进展，表明当前改革虽取得一定成效，但攻坚战还未真正开启。
加快研究建立地产平稳健康发展的长效机制。多年来房地产在稳增长中承担着过于重要的角色，但时至今日，一、二线房价快速上涨引发对房价泡沫和金融风险的普遍担忧，三、四线库存高企难以去化，政策思路亟待调整。本次会议提出加快研究建立地产平稳健康发展的长效机制，印证了政策思路的转变，结合稳增长的诉求弱化，本轮地产调控或较以往持续更久、更为严厉，需关注17年地产投资超预期下滑的风险。
报告正文
一、楼市销售环比下跌，地产长效机制如何建立？
上周楼市成交量环比继续小幅下跌，截至上周五，30大中城市商品房日均成交面积66.06万平方米。同比来看，整体下跌14.26%，一、二、三线城市分别下跌16.62%、17.27%和6.85%。环比来看，整体下跌1.06%，一线和三线城市分别下跌12.63%和6.50%，二线城市上涨7.74%。10月以来三线楼市成交萎缩表明，没有热点城市的带动，三、四线城市自身或难以支撑量价齐升，如何因城施策、化解三、四线库存依旧是待破解的难题。
多年来房地产在稳增长中承担着过于重要的角色，但时至今日，一、二线房价快速上涨引发对房价泡沫和金融风险的普遍担忧，三、四线库存高企难以去化，政策思路亟待调整。本次会议提出加快研究建立地产平稳健康发展的长效机制，印证了政策思路的转变，结合稳增长的诉求弱化，本轮地产调控或较以往持续更久、更为严厉，需关注17年地产投资超预期下滑的风险。
二、电力耗煤环比上涨，商品期货震荡调整。
上周电力耗煤环比上涨，6大发电集团日均耗煤量65.00万吨，环比上涨3.31%，同比上涨5.74%。BDI指数收报1090点，环比下跌9.02%。南华工业品指数收于1995.57，较上周上涨4.29%。上周五钢价指数收于128.26点，环比上涨3.41%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上涨6.20%，粗钢价格环比上涨4.0%。国产铁矿石价格环比上涨0.9%；进口铁矿石价格环比上涨3.7%。
上周商品期权获批落地，白糖和豆粕期权有望推出，铜期权和黄金期权的研发工作也已就绪。监管方面，上期所对热轧卷板品种调整手续费并实施限额。商品期货以震荡调整为主，受OPEC达成减产协议提振，燃油大涨18.66%、塑料和橡胶分别上涨8.83%和6.92%；黑色系中，焦炭上涨1.70%，焦煤上涨1.98%，动力煤震荡上涨2.23%；有色方面，沪锌、沪铝分别小幅下跌0.13%和0.15%，沪铜上涨1.59%；农产品以小幅回调为主。
三、食品价格环比下跌，猪肉涨蔬菜跌。
上周农产品价格总体下跌，截止上周五，农产品批发价格总指数收于202.61，环比下跌0.10%；菜篮子产品批发价格指数收于204.04，环比下跌0.09%。从细项数据看，22个省市猪肉均价环比上涨0.64%，10月下旬至今持续在当前平台震荡调整；蔬菜价格环比下跌1.07%，呈震荡下跌走势。上周公布的通胀数据显示，11月CPI同比2.3%，环比0.1%，其中食品项环比0.2%，主要受鲜菜环比上涨5.5%影响，猪肉、猪肉等小幅下跌。基于总需求未见实质性好转、居民收入低于GDP增速和后续货币继续保持中性，我们认为CPI中枢难以上行，12月预计和前值持平，但不排除在某个时间PPI向CPI快速传导，导致CPI跳升。
四、资金面有所缓解，央行超量续作MLF。
上周五银行间质押式回购利率R001收于2.2445%，环比下行8.16bp；R007收于2.5680%，环比下行16.67bp（图表5）。上周各期限国债收益率悉数上行，1年期、5年期和10年期国债收益率分别环比上行15.87bp、5.21bp和9.58bp（图表6）。上周共有9350亿元逆回购到期，央行通过开展逆回操作购累计投放资金4000亿元，其中7天、14天、28天分别2300、900和800亿元，连续五日净回笼，净回笼资金5350亿元。此外，上周有115亿MLF到期，央行超量续作3390亿元MLF，实际回笼资金2075亿元。
上周国内债市继续调整，国债期货1703下跌0.27%，10年期国债上升至3.0853%。海外方面，在通胀预期抬升和资产再配置效应影响下，10年期美债收益率继续上行7bp至2.47%，创去年7月以来新高。国内方面，上周PPI大幅上行，本周将公布的11月经济数据也有望超预期，基本面短周期好转对债市的压力仍在延续，叠加短端利率弹性加大、债市去杠杆、银行表外理财纳入MPA考核正在进一步落实，债市预计将维持弱势调整走势。
五、欧央行延长QE，关注本周联储议息会议。
上周美元指数再度上涨，上周五收于101.57点，环比上涨0.87%（图表7）。上周意大利修宪公投失败对市场的冲击被迅速消化，所谓“黑天鹅”在被市场充分预期后就不再是黑天鹅。上周欧央行宣布延长QE至明年12月，虽然期购债规模缩减，考虑到购债条件和范围放宽，宽松意味明显。由于目前美国经济基本面稳定向好，本周联储加息几成定局，重点关注联储在前瞻指引上的表态，这事关17年加息节奏将如何演变。由于市场已充分定价联储加息预期，在不出现新的催化剂的情况下，预计美元在加息靴子落地后将震荡走弱。
上周五，美元兑人民币即期汇率报收6.9005，环比上行187bp；美元兑离岸人民币即期汇率6.9160，环比上行275bp；离岸与在岸人民币汇率差扩大至155bp（图表8）。上周公布的11月外汇储备30516亿，环比下降691亿美元，创1月以来最大跌幅。由于美元在11月强势上涨，欧美债市悉数大跌，估值效应和资本损益是11月外储大跌的重要原因。央行是否入市干预还无从得知，资本外流是否恶化也需结合结售汇数据来分析，但资本项目下的管制确在持续收紧，如上周发改委和外管局加强对外投资监管。