摘要
【凯迪生态重组路维艰 部分账户冻结伴随资金链承压】5月15日原本是凯迪生态环境科技股份有限公司(000939.SZ)计划披露重大资产重组的日期，但身陷资金链压力的凯迪生态“爽约”了。这一行为已引起监管层关注，当日下午，深交所发布《关于对凯迪生态环境科技股份有限公司的关注函》，要求其就公司流动性风险、生物质电厂经营情况、拖欠员工工资具体情况、年报披露的具体进程等7个方面问题予以回复。（21世纪经济报道）
导读
公司管理层对行业发展速度过于乐观的判断，致使公司扩张速度过快，是造成现金流无法支撑起这么大一个资金密集型产业集团的主要原因。而其此后陆续展开的自救措施能否顺利，取决于市场和政府对企业未来价值的判断及实际的落地措施。
5月15日原本是凯迪生态环境科技股份有限公司(以下简称“凯迪生态”，000939.SZ)计划披露重大资产重组的日期，但身陷资金链压力的凯迪生态“爽约”了。
当日，公司公告称，截至5月14日，其2017年年报和2018年一季报尚未披露，相关重要数据无法确定，相关重组方无法与公司就重大资产重组的诸多细节进行敲定，故无法与公司签订具有约束力的重组协议。因此，公司股票将继续停牌，待上述报告披露后，公司股票将复牌并继续推进资产重组相关工作。
这一行为已引起监管层关注，当日下午，深交所发布《关于对凯迪生态环境科技股份有限公司的关注函》，要求其就公司流动性风险、生物质电厂经营情况、拖欠员工工资具体情况、年报披露的具体进程等7个方面问题予以回复。
“爽约”同时，凯迪生态还陷入12亿元债券实质性违约、子公司拖欠租金等问题，在此前举行的重组说明会上，公司总裁兼财务总监张海涛表示，正在通过资产处置、重组方流动性支持解决后续到期债务。而公司控股股东阳光凯迪将转让部分股份，潜在重组方为国企背景。不过，在如此资金链压力下，这一重组计划能否实施，目前还属未知。
重组“救场”
在目前的公开口径中，资产重组和年报披露成为凯迪生态相关事务进展相互“拖累”的“理由”。
早在2017年11月15日起，其申请停牌，筹划重大资产重组。至今半年期限已到，重组仍然悬而未决。公司方面公开表示，在停牌初期与一家大型国有企业进行沟通，但在交易对价和交易细节等方面未达成一致。凯迪生态的资产规模较大，且考虑到生物质发电产业属于重资产的资金密集型产业，公司未来发展必须得依靠实力强大的国资企业支持，此后，公司也与一些央企、省级国资企业探讨合作方案，但没能达成一致。张海涛解释，目前公司正在寻求政府支持，争取相关支持措施早日落地。
凯迪生态筹划的本次重组包括资产处置及控股权转让，包括生物质电厂非主营业务资产如水电、风电、林地、煤炭等和在建的生物质电厂，都属于拟处置资产，数量众多。张海涛表示，“资产有好有差，不少购买方只盯着好资产，但对公司来说，整体出售上述非生物质主业的资产是最佳选择；其次是按照不同的产业整体打包出售；而分割成一家家风电厂、一块块林地的处置方式，不是公司考虑的，这完全不符合股东利益。正是因为这些原因，导致重组进展没有预期中快，公司将延期复牌。”张海涛表示，公司正积极接洽相关受让方确定方案，部分资产已经完成尽调，即将达成协议。
在凯迪生态看来，限制重组方案无法确定的另一个因素，是公司2017年年报和2018年一季报尚未披露，相关重要数据无法确定，导致相关重组方无法就诸多细节进行敲定。
根据规定，上述两份报告应该在今年4月27日披露。张海涛解释，公司正在进行重大资产重组，相关工作多，人手有限。在年报审计阶段，公司所需提供的林地资产涉及范围广，统计核实难度大，部分工程需要进一步造价评估，导致审计机构未能在有限的时间内出具审计报告，年报无法按时披露。目前已申请将披露时间延至7月2日前。如果届时仍无法按期披露年报，凯迪生态将被实行退市风险警示。
资金链承压
更让市场关注的是当前公司的资金链情况。
此前，凯迪生态发行总额为12亿元的中期票据“11凯迪MTN1”已实质性违约。公司还被指将募投资金及8家在建生物质发电厂部分闲置募集资金共计11.31亿元挪至补充流动资金，至今也尚未归还。
张海涛也表示，公司经营受资金、账户冻结等因素影响，目前只有部分机组在运行。而针对投资者提出的拖欠员工工资情况，张海涛也表示正积极解决、已解决部分。“近期金融政策的变化，对民营企业的流动性带来很大考验，希望政府相关部门能关注民营企业的发展。”
但此前凯迪生态的业绩状况并未有明显征兆。公司历年财报显示，2011年到2016年，营收分别为26.9亿元、26.4亿元、22.1亿元、40.1亿元、35.0亿元和50亿元，归母净利润分别为7.75亿元、3444万元、6481万元、2.76亿元、3.82亿元和3.34亿元。最新财报显示，公司2017年前三季度营收为14.5亿元，归母净利润4648万元。但此后发布的业绩预亏公告则显示，2017年归母净利润预计大幅亏损13亿元至16亿元。
作为全国最大的生物质发电企业，凯迪生态曾计划打造清洁能源平台，凯迪生态公布的数据显示，截至2017年底，其已投运的生物质电厂达到45家，总装机容量1326MW。但截至目前，大部分电厂已停产。
在过去三年，政府补贴曾是公司净利润贡献的“主力”。
2015年到2017年上半年，公司收到政府补助金额高达2.42亿元、2.64亿元和2.41亿元，分别占公司净利润比例达62.28%、79.21%和188.1%。补贴明细包括增值税即征即退、秸秆收购补贴、建设投资财政扶持资金等。
此外，凯迪生态对上市公司的融资作用利用很充分。
万德统计数据显示，自1999年上市至2017年三季度末，公司募资总额达到273.88亿元，直接融资137.67亿元，其中定向增发94.91亿元，发债券融资39.8亿元；间接融资(按增量负债计算)达136.20亿元。但若按筹资现金流入的间接融资来统计，公司历年累计融资规模达704.91亿元。“也就是说，公司的历年间接融资总额为567亿元，到2017年三季度为止，公司还有136亿元尚未偿还。”一位财务分析专家如此表示。
这种财务成本也一度是拖累凯迪生态业绩的原因之一。以2016年度为例，其资产负债率从此前的75.87%降为68.96%，但当期公司营收仍与净利润增速相悖。兴业证券研报曾指出，其主要原因为当年公司发生财务费用12.25亿元，同比大幅增长68.5%，造成业绩同比下滑。经确认，截至目前，凯迪生态有息负债已达230多亿元，其中，银行固定贷款占比32%、融资租赁占比17%、发债占比14%、信托非标占比17%、基金(5年以上)占比13%、ABS占比6%。而公司待偿付债券34亿元，其中，今年5月份到期6.58亿元，9月到期8亿元，11月到期11.8亿元，12月到期6亿元。
凯迪生态公司人士也总结，此前，公司管理层对行业发展速度过于乐观的判断，致使公司扩张速度过快，是造成现金流无法支撑起这么大一个资金密集型产业集团的主要原因。其次，过高的应收账款使公司出现账面盈利却无钱可用的客观局面。如公司在国家可再生能源电价补贴名目下的应收补贴款就高达8.87亿元；此外，公司ABS业务锁定而无法使用的电费款有6.55亿元，“一带一路”越南升龙项目欠公司的工程款还多达11亿元。
再者，去年以来资金市场降杠杆措施严重打乱了公司的资金计划，加上公司2018年面临本息集中兑付的时间节点，使得资金链面临严重考验。
自救和他救之路
除了重组以拯救企业外，凯迪生态另一解决路径依赖于自身流动性。在公司的重组说明会上，投资者寄希望于用越南和公司推出的ABS(资产支持证券)内沉淀的六个多亿电费款的结余部分等方式，缓解公司部分资金压力。
张海涛透露，目前，越南1#机组已通过PAC试运行，正在做相关性能试验，完成后将启动付款申请流程，按程序办理付款。在凯迪生态的流动性方面，公司人士对21世纪经济报道表示，生物质发电是国家鼓励的新能源行业，电价按照基础电费每度0.4元，下个月结算一次。
此外，国家给予每度电再生能源补贴0.35元，在目录里的企业是三个月结算一次，但新投产的电厂需在一年之后才能进入再生能源补贴目录。在这一年里，补贴就成为应收账款了。而凯迪生态还有一批三个月未到的以及去年投产还没有进入目录的电厂，因此还有一笔应收补贴还未到位。
目前，因为中票违约不少债权人启动交叉违约条款，要求提前还款。部分债权人启动了司法保全，冻结了公司部分账户。凯迪生态人士解释，冻结的账户中，有些是子公司电厂账户，因为国家电网结算的电费只能打到各个电厂账户里，而这些账户被冻结，直接导致电厂没有钱支付燃料费，导致停产。“公司希望与债权人协商不要冻结账户。签订相关监管协议，允许电厂电费回款，能够在电厂封闭运行，仅支付燃料款和电厂工人的工资。”
对此，张海涛也表示，针对ABS方面，公司正在与债权方沟通，调整账户监管的相关约定，保障电厂正常生产运营，争取获得双赢的方案。“中票违约不会影响重组。本次重组是资产处置+控股权变更的双重重组，后续新的控股方进来，将给公司带来新的风貌。”
不过这些自救措施能否顺利落实，目前还不确定，上述财务人士也指出，市场和政府对企业未来价值的判断及实际的落地措施，才能决定这家企业的最终命运。