运营微信公众号逐渐成为一门新生意，但也暗藏不少问题。如瀚叶股份原计划38亿元收购微信公众号资产——量子云100%股权的交易就引发持续关注，上交所已两度发出问询函。
上交所支持新技术、新产业、新业态企业利用资本市场做大做强。但是，瀚叶股份本次重组收购方案的争议相当大，引起投资者高度关注。本着对广大投资者负责的态度，上交所于6月16日就瀚叶股份调整后的重组方案，以及前次问询函回复中尚未完全解释清楚的相关问题，再次发出问询。
估值与持续盈利能力存疑
在二度问询中，微信公众号资产的估值问题仍为重中之重，这也是投资者普遍关心的问题之一。
按照原预案，瀚叶股份拟购买的量子云100%股权作价38亿元。38亿元预估值较其净资产账面值增值2818.96%。量子云主要资产为卡娃微卡、天天炫拍等微信公众号，从事移动互联网广告业务。在修订版重组预案中，瀚叶股份对重组方案进行了调整，参照标的资产预估值，将交易价格由38亿元调整为32亿元。
38亿元变32亿元，但未解监管部门的疑虑。对于量子云的估值及持续盈利能力，上交所进行了多方位的问询。
一方面，上交所要求瀚叶股份结合微信公众号的生命周期、广告市场竞争格局及微信公众号广告收入分成政策，同时分析“家庭、亲子、生活”类公众号的主要竞争对手与竞争格局，说明标的资产的持续盈利能力，是否足以支撑本次交易中的估值。
另一方面，微信公众号的粉丝是关乎标的估值的重要方面。上交所要求相关方补充披露，量子云前10大公众号粉丝去重后的数量、活跃粉丝数量；结合粉丝数量的变化，平均单个粉丝产生的收益变化，分析说明单个粉丝短期内估值差异较大的原因及合理性。
此外，本次交易中，承担业绩承诺的交易对方对应的标的整体估值为32.4亿元，不承担业绩承诺的交易对方对应的标的整体估值为22.4亿元，业绩承诺与否影响估值达10亿元。上交所在二度问询函中，要求上市公司进一步说明不承担业绩承诺的股东方放弃10亿元估值差距的具体原因及合理性。
微信公众号“生意”的特殊风险
除估值问题外，上交所在二度问询函中直指微信公众号运营这一特殊商业模式中的部分弊端及风险。
在某种程度上，游戏、微信公众号的用户、粉丝、点击量有些类似农业资产，有列表有数据却难以完全核实。据披露，量子云前10大公众号粉丝数量在2015年8月至10月、2016年6月至10月、2017年8月至10月的三个阶段出现爆发式增长。此外，量子云前10大公众号月均粉丝人数在2017年增速明显放缓，且粉丝人数在多个月份出现下降。就此，上交所要求相关方说明，粉丝数量实现上述跨越式增长的具体原因，是否存在相互导流或流量采购导致有效粉丝数量被高估的情形。
据披露，量子云前10大公众号中，“微场景音乐相册”首次认证时间为2017年11月，截至2017年12月31日，粉丝数已达229.9 万。同时，公司回复曾披露，量子云于2017年10月通过非同一控制下企业合并购入“天天炫拍”“微场景音乐相册”。上交所因此要求相关方核实报告期内量子云是否存在购买流量的情形。
微信公众号的内容生产风险及封号风险也不容忽视。
有媒体质疑，量子云的公众号类型及推送文章存在较大程度的雷同现象，为内容质量较低的“标题党”作品。另外，瀚叶股份回复披露，截至回复日，量子云的公众号数量已从981个上升至1036个，其中被永久封号的共计78个，精品号未出现被永久封号的情形。
值得注意的是，监管部门特别关注了中介机构核查方法的有效性。
据瀚叶股份回复披露，财务顾问和会计师针对量子云公众号相关指标的核查主要基于腾讯后台系统提供的数据。二度问询函中，上交所请财务顾问进一步说明是否存有其他核查手段，依赖回复中所述核查手段是否能够保证量子云主要公众号粉丝数、文章阅读量、点赞量、分享量的真实性、业绩的真实性，是否能排除标的资产利用“网络水军”刷流量的情形。